워렌 버핏은 기업 라이프 사이클의 마지막 단계, 숫자에 집중

워렌 버핏은 기업 가치를 오너 어닝(Owner earnings) 개념으로 평가한다. 1986년 Berkshire Hathaway 주주서한에서 그는 ‘오너 어닝 = 순이익 + 감가상각 ± 기타 비현금성 비용 - 연간 평균 유지보수 자본적 지출 ± 운전자본 변동’이라고 소개했다. 영업으로 창출한 현금 유입에서 현재 경쟁상황에서의 위치를 유지하기 위해 필수적으로 지출해야만 하는 자본적 지출과 이에 따라 요구되는 부가적 운전자본을 뺀이익이 소유주에게 의미 있는 이익이라고 본 것이다. 버핏이 계산하는 기업 내재가치는 미래 오너 어닝의 현재가치 합이다(Intrinsic Value = Owner Earnings1/(1+r) + Owner Earnings2/(1+r)2 + …).

오너 어닝은 잉여현금흐름 개념과 유사하다. 버핏이 인수한 회사들은 대개 차입이 거의 필요 없을 정도의 재무 건전성을 갖고 있기 때문에 차입에 의한 현금흐름을 특별히 언급하지 않았을 뿐이다. 주목할 점은 오너 어닝에 성장의 개념이 배제되어 있다는 사실이다. 버핏은 기업을 볼 때 EPS보다 ROE를 중시한다. 좀처럼 바뀌지 않는 간단하고 이해하기 쉬운 사업 모델을 가진 기업에만 투자한다. 현금흐름을 예측하기 용이하기 때문이다. 즉 워렌 버핏은 기업 라이프 사이클의 마지막 단계에 초집중하는 투자자다. 버핏은 Amazon을 담지 않는다. 대신 Apple은 매수한다.

윌리엄 오닐은 기업 라이프 사이클 3~4단계에 집중, 이야기와 숫자 모두 고려

윌리엄 오닐(William J. O'Neil)은 기본적 분석과 기술적 분석을 결합한 성장주 투자기법으로 유명하다. 그는 과거 고수익을 안겼던 종목을 통계적으로 분석하여 CAN SLIM 투자전략을 만들었다. 여기서 C와 A는 숫자, N은 이야기에 해당된다. 

오닐은 성장주를 연평균 20% 이상의 매출과 이익이 증가하는 기업으로 정의했다. 또한 최고의 주식들은 시세 대폭발 직전 분기에서 순이익의 급증이 나타난다고 했다. 순이익 증가율은 매분기마다 높아져야 한다. 이때 비용절감을 통한 순이익의 증가가 아니라 매출 성장이 동반된 순이익의 증가여야한다. 순이익 증가율이 감소하고 있다면 성장주로서의 생명은 끝난 것이며 매도해야 한다고 주장했다.

그는 잘 팔리는 신제품이나 호응도가 좋은 서비스를 보유한 회사의 주식을 좋아했다. 시장이 크고 반복구매가 일어나는 제품을 생산하는 회사인지 확인하라고 조언했다. 공급부족이나 판매가 상승이 나타나는 것도 좋다는 설명이다. 즉 오닐은 기업 라이프 사이클의 3단계 고성장 → 4단계 성숙기 성장 전후를 포착하는 투자자다. 이야기와 숫자를 모두 고려할 수밖에 없다.

투자론에서 주장하는 ‘일드갭이 ERP’일 가능성은 낮다 

가장 널리 알려진 것은 ‘ERP=P/E 역수-국채금리 (일드갭)’라는 공식이다. ‘P/E의 역수’는 곧 주식의 기대 수익률이며, 이것이 금리보다 높다면 주식이 매력이 있기 때문에 ‘ERP가 낮아질 것’이라는 것이다. 

그럴 듯해 보이지만, 실제로 주식의 기대수익률을 채권금리와 비교해 주식을 투자해본 사람이 얼마나 있겠는가? 정말 주가 (위험선호도)가 그렇게 결정된다고 생각하는 투자자들이 있을까? 거의 없을 것이다. 게다가 실제로 과거 지표를 역산해보면, 이러한 논리로는 주가 설명력이 전혀 없다는 것을 알 수 있다. 실제로 올해 초 모건스탠리 (마이크 윌슨)는 위와 같은 공식으로 주식시장이 터무니없이 비싸다고 주장하며, 증시는 ‘죽음의 영역 (death zone)’에 도달했다고 주장했다. 

하지만 ERP, 즉 ‘위험선호도’는 완벽하게 이성적인 수학공식으로 결정되는 것이 아니며, 중단기적 (3~10년)으론 그 시대를 살고 있는 사람들의 심리에 크게 좌우된다. 

ERP가 투자자들의 심리에 영향을 받는다는 입장에서 ERP의 결정 요인은 두 가지이다. 바로 ‘인플레’와 ‘실업률’이다. ‘낮은 인플레+낮은 실업률’ 조합은 ERP를 낮추어 (위험선호도↑) 증시 랠리의 원천이 된다. 

매도 타이밍: ‘단기국채 임계점 전략’ 

기본적으로 생각할 수 있는 것은 국채금리가 상승하면 주식을 파는 방법이다. 하지만 여기엔 문제가 있다. 왜냐하면 국채금리가 상승하는 경우는 너무 많이 나오기 때문이다. 게다가 경기와 기업실적이 양호할 때도 금리는 상승하지만, 실적은 급격히 성장하고 금리는 완만히 상승하는 경우 주식을 파는 것은 그리 현명한 일이 되지 못한다 

따라서 KB증권이 매도 타이밍으로 추천하는 방법은 ‘단기 국채금리 (2y)’가 ‘임계점’을 넘어서면 매도하는 방법이다. 1960~70년대 사례를 다시 살펴보자. 당시 첫번째 하락장이 나타났던 1966~67년엔 2년 국채금리가 6%를 찍고 반락했다. 증시 하락장도 이때 마무리되었다. 이후 ‘2년 국채금리 6%’는 증시의 ‘임계점’이 되었다. 국채금리가 6%를 넘기만 하면 주식시장의 하락이 시작되었다. 아래 그래프의 파란색 영역은 2년물 국채금리 (50일 이평선)가 6%를 넘어선 시기를 나타낸 것이다. 이 영역에 들어서면 하락장이 시작했다는 것을 확인할 수 있다. 

이런 현상이 나타나는 이유는 간단히 이해할 수 있다. 이전 고점인 6% (임계점)를 넘었다는 것은 국채시장에서 ‘이젠 연준이 추세적 금리인상이 시작될 수밖에 없다’는 것에 베팅이 시작되었다는 뜻이다. 연준의 추세적 금리인상이 시작되었다면, 주식 투자자들도 ‘추세적 금리인상’이 증시를 끌어내렸던 이전 하락장을 떠올릴 것이고, 이는 곧 주식 매도 압력을 키우면서 하락장의 트리거가 된다. 

이번에는 2년물 국채금리의 경우 5% 초반, 5년물 국채금리는 4.5% 수준에서 고점이 나타났다. 따라서 이정도 수준을 임계점으로 잡을 수 있다. 

다만 임계점을 ‘추세적’으로 돌파하는 것이 중요하다. 일회성으로 임계점 레벨을 넘었다가 다시 하락하는 것은 별다른 의미를 부여할 수 없다. 임계점 수준을 추세적으로 돌파하여 계속 상승하는 것이 주식시장에 매도 시그널 역할을 할 수 있다. 

올해 주제가 ‘세계 경제의 구조 변화’인 걸 감안하면, “중립금리 상승”을 언급할 가능성이 있다. 1) 미중 디커플링 정책으로 인한 공급망 재편 투자, 2) 친환경 산업 투자 등 재정지출 확대, 3) 정부의 국채 발행 증가 등의 현상을 봤을 때 중립금리 상향 조정 가능성이 있다.  

또한 현재의 실질금리 역시 인플레이션을 ‘연준 목표’ 수준으로 낮추기 위해서는 기준금리가 높은 수준에서 머물러야 한다는 걸 말하고 있다. FOMC의 경제전망 (SEP) 역시 실질금리가 더 높아져야 한다고 생각하는 연준의 의지를 볼 수 있다 

따라서 향후 물가가 향후 CPI가 4~5%까지만 상승해도 연준의 정책금리와 2년물 국채금리는 CPI보다 높은 수준으로 설정될 가능성이 높다. 따라서 물가가 다시 상승 압력을 받을 것으로 예상되는 2024년 하반기 혹은 그 이후에는 2년물 국채금리를 주목해야 한다.

1. 일본: 접근성 회복이 가져온 온전한 수요 회복 관측 

지난해 10월, 한일 간 90일 상호무비자 정책이 부활했다. 이에 한일 간 주요 항공노선도 증편되어 6월 기준 운항편수는 코로나19 이전 대비 78% 수준에 도달했다. 이처럼 일본 고객의 국내 외국인 카지노 접근성이 개선됨에 따라, 국내 외국인 카지노 일본VIP 방문객 및 드롭액은 지속적인 회복세를 보여왔다.

특히 일본VIP 모객 역량이 두드러지는 파라다이스의 경우, 일본VIP 지표가 코로나19 이전 수준을 상회하고 있다. 특히 눈여겨볼 만한 변화는 평균 인당 드롭액의 상승세이다. 지난해 하반기 하이롤러 위주의 Pent-up 수요가 우선적으로 회복된 탓에 치솟았던 인당 지출액은, 방문객 수 증가에 따라 안정화되며 GKL 1,500만원, 파라다이스 3,500만원 수준에 수렴했다. 하지만 이 역시 여전히 코로나19 이전 대비 높다.

2. 중국: VIP게임 센티먼트 회복이 우선 

마카오 카지노의 경우, 중국의 제로코로나 정책 폐지 이후 유의미한 실적 회복세를 보이고 있다. 올해 1~5월 기준 마카오 방문객 수는 940만명으로, 코로나19 이전인 2019년 동일 기간 대비 55% 수준이다. 마카오 방문객 중 대부분이 카지노 관광객인 만큼, 카지노 GGR(총 게이밍 매출) 역시 코로나19 이전 대비 52% 수준으로 회복되었다. 다만 이러한 회복세에서 눈여겨 보아야 할 점은, 대체로 VIP가 아닌 매스 위주의 성장이 이어지고 있다는 점이다.

2023년 상반기 기준 중국VIP 드롭액이 전체 드롭액에서 차지하는 비중은 GKL 17%, 파라다이스 10%에 불과하다. 코로나19 이전 각각 GKL 37%, 파라다이스 32%에 달했던 것과 비교하면, 회복은 아직 멀었다. 눈여겨볼 만한 것은, 회복 초기 단계임에도 불구하고 평균 인당 드롭액의 일시적 급등이 없다는 점이다. 현재 인당 드롭액은 GKL 1,500만원, 파라다이스 3,500만원으로 코로나19 이전 대비 각각 10% 정도 낮아진 수준이다. 즉, 지난해 일본 고객 접근성 회복 시 관측되었던 하이롤러 Pent-up을 찾기가 어렵다.

중국VIP 수요 회복이 더딘 이유는 항공노선 증편이 온전히 정상화되지 않은 점도 있지만, 마카오 정킷 규제에 따른 VIP게임 센티먼트 전반의 악화가 더 크게 작용하고 있는 것으로 보인다. 국내 카지노 고객 중 정킷 이용 고객이 제한적이라 해도, 아무래도 간접적 실적 타격은 연간 지속될 가능성이 높다. 중국 지표의 경우, VIP게임 중심의 급격한 회복세(Pent-up)보다는 매스 게임 중심의 완만한 회복세를 기대해보는 편이 적절해 보인다.

메탄올, 가장 앞서 있지만 에너지 조달에 불확실성이 존재 

다만 메탄올도 완벽한 대안이 되기에는 아직 해결되 지 않은 약점들이 존재한다 무엇보다 메탄올은 공급 자체가 매우 타이트한 편이다. 메탄올을 기존과 같이 천연가스 혹은 석탄을 이용해서 생산한다면 이는 친환경 연료로의 의미가 퇴색할 수밖에 없다. 또한 이 경우에는 메탄올 가격 자체도 천연가스 가격에 크게 연동될 수밖에 없다 결국 메탄올은 신재생 에너지로 생산되는 이른바 그린 메탄올 이 친환경 선박연료로서의 가치가 있다 문제는 그린 메탄올은 생산량 자체가 제한적인 데다가 생산 공정에 필요한 이산화탄소 포집 과정에서 과도한 비용이 발생하는 문제도 존재한다 참고로 메탄올 추진선을 선제적으로 발주한 Maersk 는 이미 미국 유럽 중국 등의 9 개 파트너로부터 메탄올 연료를 확보 한 상황이다 반면 최근 메탄올 추진선 발주를 추진 중인 해운사들까지 메탄올 공급처를 확보했는지 여부는 확인되지 않은 상태이다. 

수소, 궁극의 대안이지만 아직은 갈 길이 먼 상태

수소는 미래 주력 에너지원으로 등극할 가능성이 가장 높은 에너지원이다. 수소는 연소과정에서 산소와 결합하여 물 이외에 오염물질을 발생시키지 않는 에너지 원이다 온실가스 저감과 관련해서는 가장 이상적인 에너지원인 것이다 실제로 에너지 업계에서는 재생 에너지로 생산한 전기로 다시 수소를 생산하는 이른 바 그린 수소를 가장 완벽하고 또 유일한 대안 에너지로 지목해 왔다

수소에너지를 선점하기 위해 이미 다수의 산업에서 , 대규모 투자가 이루어지고 있다 이러한 투자의 결과물로 이미 연료전지를 이용한 발전 기술과 수소 차량 의 개발 은 완료된 상태이다 수요처 에서의 기술들 이 어느 정도 상용화가 되어 있는 것이다

하지만, 조선산업에서 , 그리고 선박의 추진 연료의 관점에서 수소는 아직 해결해야 할 과제들이 많이 남아 있다. 우선, 선박 추진체로서는 기술적 성숙도가 매우 낮은 편이다. 물론 다수의 조선사들이 수소추진선 개발에 참여 중이다. HD한국조선해양은 두산퓨얼셀, 하이엑시엄, DNV 선급 등과 선박용 연료전지 실증을 위한 컨소시엄을 구성했다. 한화오션도 ‘한국형 수소연료전지 예인선 개발 사업’ 추진업체로 선정되어 연구활동을 수행 중이다(해당 사업은 2026 년 상용화를 목표로 총 235 억원의 예산이 투입되는 국책과제이다). 삼성중공업도 액화수소 연료전지 추진시스템 ‘개발’에는 성공했다는 보도가 있었다

그러나 대부분은 아직 개발 의 영역으로 아직 실증에는 이르지 못한 상태이다 전 세계 최고의 기술력을 보유한 조선사이자 , 전 세계 최대 선박 엔진 제조사인 HD 현대중공업도 이제 수소와 다 른 연료를 혼소하는 힘센엔진을 개발한 상태이다 . 해외에서는 노르웨이에서 세계 최초로 수소추진 선박이 상업 운반을 시작했다는 보도가 있었지만 , 이는 중소형 여객선으로 대형 상선과 비교는 어려운 것이 사실이다 .

사실 수소는 아직 운반선 기술도 완벽한 상태는 아니다 . 액화수소 운반선 개발은 현재 한국의 HD 현대중공업과 일본의 가와사키가 가장 적극적이다 일단 가와사키는 지난 2019 년에 전 세계 최초 액화수소 운반선을 진수했고 , 현재 호주에서 생산한 액화수소를 일본으로 운반하는 실증 운항에 나선 것으로 알려져 있다 . 하지만 , 해당 선박 의 용량은 1, 2 87 m 3 Clarksons 자료 기준 아직 대형 상선에 적용할 수 있는 단계는 아니다 . HD 현대중공업 그룹은 현대글로비스와 함께 , 이보다 큰 2만m3 급 의 액화수소 운반선을 개발 중이다 하지만 개발 목 표 2025 년 시점을 감안하면 실제 상업용 운반선이 상용화되는 데에는 상당한 시일이 소요될 것으로 판단된다 수소가 LNG 보다 낮은 253 도에서 액화되고 운항 중 증발가스 손실이 크다는 특성을 감안하면 아직 기술적 차원 및 인프라 구축에 차원에서 극복할 과제가 많이 남아 있는 상황이다

결론, 상당 기간, 다양한 에너지원이 공존하는 시장 이 지속 될 수밖에 없는 상태

현재 논의되고 있는 대안 에너지들의 기술적 , 그리고 상업적 한계를 고려하면 향후 상당한 기간 동안 해운시장에는 다양한 추진연료가 동시에 공존할 수밖에 없다 . 일단 앞서 언급한 메탄올 암모니아 중 확실한 우위를 점유한 에너지는 아직 존재하지 않는 상황이다 수주 잔고 를 기준으로 , 메탄올 추진선의 비중이 가장 높은 것은 사실이지만 그 비중은 6% 에 불과하다 향후 개존 가능선박 중에는 암모니아의 비중이 가장 높지만 이것 만으로 시장이 암모니아를 대안으로 지목한 것으로 해석하는 것도 무리이다 현재 LNG 를 제외한 대안에너지들이 전체 수주 잔고 에서 차지하는 비중 자체가 아직은 미미하기 때문이다 심지어 대안 에너지를 채택한 선박이 전체 선대에서 차지하는 비중은 수주 잔고 와 비교할 수 없을 정도로 미미한 수준이다 언제든 기술과 상업적 혁신이 발생하면 메탄올 암모니아 그리고 수소 모두 지배적인 대안 에너지로 부상할 수 있는 상황이다

여전히 해운시장에 운항 중인 선박 의 91%는 기존 디젤 추진 선박이다 여기에 현재 전 세계 에 운항 중인 선박이 조선사들의 연간 건조량의 26 배에 달한다는 점 까지 감안 하면 애초에 전 세계 선박을 친환경선으로 단기에 교체하는 것은 불가능하다 즉, 해운시장에는 대안 에너지 선박뿐 아니라 기존의 디젤 추진선박들도 공존할 수밖에 없는 상황이다

결론적으로 환경규제 강화는 조선산업 가치 사슬 내에서, 상장 대형 조선사와 엔진 제조업체들에 대한 투자자들의 선호를 강화시키는 역할을 할 것으로 판단된다.

황산화물 배출 규제가 조선산업에 남긴 것들 

1. 높아진 진입장벽과 조선업 구조조정 가속화

‘장기적인 시각’에서 보면 , IMO의 황산화물 배출 규제는 결국 선주사 입장에서는 바용의 상승을 의미한다. 2020 년 규제 직후 에는 선박 연료유 가격이 하락했지만 , 이것이 지속가능한 흐름인지 확신할 수는 없었을 것이다. 오히려 당시 선주들은 2020 년 초의 선박 연료유 가격 하락을 2019 년의 높은 기저와 코로나 확산에 다른 일시적인 현상으로 해석했을 가능성이 높다 . 여기에 선박의 평균 수명이 30 년에 달하고 , 향후 환경규제가 갈수록 강화된다는 점까지 고려하면, 신조 발주를 추진하는 선주들에게 연비는 조선사를 선택하는 가장 중요한 기준이 될 수밖에 없었을 것이다

연비가 우수한 선박에 대한 선주들의 선호가 강화된다는 것은, 수주 기회가 건조 경험이 풍부한 소수의 선두 업체들 에게 집중될 수밖에 없음을 의미한다. 산업의 기술적 진입장벽은 더욱 높아지는 것이다. 이로 인해 신규 업체들의 조선산업 진입은 사실상 불가능해졌고, 기술력이 부족한 중소 조선소들도 상당수는 수주 경쟁력을 상실하게 되었다. 산업의 구조조정이 촉진될 수밖 에 없다. 

- 친환경 선박은 기존 디젤추진 선박보다 기술적인 건조 난이도가 더욱 높은 데다가, 가격도 고가라는 점에서 , 건조경험이 부족한 조선사들의 수주 가능성은 극히 제한적일 수밖 에 없다 .

- 기술적인 난이도가 높은 대안연료 사용 선박에서의 과점화는 더욱 뚜렷하다 참고로 현재 대안연료를 사용하는 선박 수주 잔고 에서 상위 5 개 조선사가 차지하는 비중은 48% 로 이들의 전체 수주 잔고 내에서의 점유율 32% 를 크게 상회하고 있다

2. 친환경선 발주에 따른 수주단가 상승

- LNG추진선이 전체 수주 잔고에서 차지하는 비중은 2017년 9.9%에서, 규제가 시행된 2020년에 20%를 최초로 돌파했으며, 2023년 6월 말 현재는 39%에 육박하고 있는 상황이다

- 최근에는 메탄올 추진선의 발주가 시작되었고, 더 나아가 암모니아 추진 및 수소 추진 선박, 원자력 추진 선박 등이 연구/개발 단계에 들어선 상태이다.

- 대안연료를 사용하는 선박들의 가격은, 기존 전통 선박 대비 높을 수밖에 없다. 전통의 디젤 선박과 달리 선주사들이 선박 건조에 들어가는 원가를 정확히 추정할 방법이 없는 데다가, 신선종을 건조할 수 있는 조선사들은 소수에 불과하기 때문이다

- 결국 이러한 신선종을 수주하는 조선사들은 일종의 ASP 인상 효과를 누리게 된다. 한 척의 선박을 건조하더라도, 친환경 연료를 탑재한 선박은 조선사에게 더 큰 매출을 약속하는 것이다.

더욱 강력해진 규제 당국의 의지

- 현재 진행되고 있는 온실가스 배출 규제들 이 연기 될 것으로 예상하는 선주사들은 많지 않다. 오히려 향후 환경규제가 예상보다 더 빠르게 강화될 수 있다는 것이 현재 업계의 컨센서스일 것이다.

- 실제로 최근 업계와 언론에서는 IMO의 온실가스 배출 감축 목표가 상향될 수 있음을 지적하고 있다. 2023 년 7월 80 차 MEPC 에서 IMO 가 탄소중립의 목표 시기를 기존 2100 년에서 2050 년으로 앞당길 수 있다는 것이다.

- 유럽의 공격적인 환경규제도 IMO 에게는 배출목표 상향을 유도하는 요인이 될 수 있다. 유럽은 전 세계적인 환경규제를 선도하는 지역인 동시에, 전 세계 해상 물동량 에서 차지하는 비중도 높다.

- 특히 현재 환경규제를 선도하고 있는 컨테이너선 분야에서 유럽의 물동량은 27% 에 달하는 상태이다 또한 유럽국적의 선주사들은 전 세계 수주 잔고 의 38% 를 차지할 정도로 영향력이 크다

타이트한 선박 수급 (운항 패턴의 변화) 

- 선박의 운항속도는 제조업으로 치면 일종의 가동률이라고 볼 수 있다. 제조업에서는 제품 판매가 증가하거나, 제조비용이 하락하는 국면에서 수익을 극대화하기 위해 가동률을 상향한다. 

- 해운업종도 운임이 강세 국면에 돌입하거나, 선박 연료유 가격이 하락하는 국면에서는 운항속도를 높이는 것이 일반적이다

- 반대로 시황 침체로 운임이 하락하거나, 선박 연료유 가격이 급격히 올라가는 국면에서는 선박 속도를 낮추는 저속운항(slow steaming)에 나서게 된다. 참고로 저속운항은 연료비를 절감할 뿐만 아니라, 해운시장으로의 선박 공급을 축소시키는 역할을 하게 된다.

- 현재의 해운시황은 선주사들이 선박 운항속도를 높여도 이상하지 않은 수준이다. 운임은 비교적 견고하고, 해상 물동량은 회복되고 있으며, 선박 연료유 가격도 지난해 대비로는 안정화되어가는 추세이기 때문이다. 하지만, 환경 규제 강화로 선박 운항속도는 향후 오히려 하락할 가능성이 높다. 선박 운항속도 조절이 탄소배출 감축에 효과적이라는 부분은 이미 증명된 부분이다

- 즉, 현재는 운항속도 하락에 따른 선박 공급 감소 효과가 발현될 가능성이 높다. 그리고 이는 다시 해운시장의 운임을 지지하는 역할을 할 것이다. 그리고 이는 선박 운항거리 증가와 해상 물동량 회복과 합쳐지면서, 추가적인 선박 발주 수요를 유발할 것이다. 대규모 노후선 교체 수요를 가정하지 않더라도, 향후 꾸준히 견고한 선박 수요를 전망할 수 있는 상황이다.

이미 채워진 조선사들의 수주 잔고 

- 현재 조선사들은 황산화물 배출 규제 당시와 달리 충분한 일감을 확보하고 있다. 2021-2022년신규 수주 증가로, 2022년말 전 세계 조선산업의 수주 잔고는 2019년말 대비 무려 30% 증가한 상태이다. 한국뿐만 아니라 전 세계 조선사들이 이미 충분한 일감을 확보한 상황이다.

- 조선사들이 충분한 일감을 바탕으로 선별수주에 나서면서, 선가 역시 지속해서 상승 중이다. 현재 신조선가 지수는 이미 업황 초호황기(super cycle)의 첫 해였던 2006년 말 수준을 초과한 상황이다

- 선가가 상승 국면에 있고, 조선사들의 선박 건조 능력은 확대되지 않는 상황이라면, 선주 입장에서 발주를 미루는 것이 부담스러울 수 있다. 발주를 미룰 경우, 원하는 인도슬롯을 확보하기 어려워지는 데다가, 더욱 비싼 가격에 선박이라는 자산을 구매할 리스크를 감수해야 하기 때문이다.

과거보다 비싸진 규제 충족의 비용 

- 선주사들이 환경 규제 충족을 위해 물리적인 개조를 결정한다면, 이로 인한 선가 상승 효과는 2002년황산화물 배출 규제 당시보다 지금이 더 클 수밖에 없다. 황산화물 배출 규제의 기술적 대안은 스크러버이다. 그리고 스크러버 자체는 전체 선박 가격과 비교하면, 그다지 고가의 장비는 아니다.

- 선박 추진 연료를 교체한다는 것은, 선박의 엔진을 바꾼다는 것을 의미한다. 그리고 선박 엔진은 가장 고가의 선박 부품 중 하나이다. 선박 연료유 변경에 다른 선가 인상효과가 클 수밖에 없다. 게다가 선박 엔진은 스크러버와 달리 선박의 다른 주요 기능들(추진 계열, 배전 시스템 등)에도 커다란 영향을 미친다. 스크러버의 장착과 비교하면 기술적인 난이도 역시 높을 수밖에 없다. 결국 이를 수행할 수 있는 조선사들도 소수에 불과할 것이다. 결론적으로 기술력이 우수한 국내 대형조선사들의 수혜는 과거보다 쿨 수밖에 없다.

2.5D Packaging에선 TSV TC Bonder가 어디에 활용될까?

TSMC의 CoWoS, 삼성전자의 I-Cube 등 2.5D Packaging은 Substrate와 다이 사이에 실리콘 인터포저가 추가되는 구조를 보이고 있다. 실리콘 인터포저를 통한 연결로 기존 2D Packaging 대비 상호 연결 속도와 대역 폭을 향상시킬 수 있고, 지연성이나 전력소모를 감축시킬 수 있다. 현재 부각 받고 있는 AI 반도체에도 2.5D Packaging이 적용되고 있다.

2.5D Packaging은 어떻게 이뤄질까?

TSMC의 CoWoS (Chip On Wafer On Substrate)의 경우, 웨이퍼위에 칩을 올리는 CoS는 TSMC가, Substrate 위에 Wafer를 올리는 WoS는 ASE, Amkor 등 주요 OSAT 업체들이 수행하고 있는 것으로 추정된다.